（二）收益法相关参数估算及需要关注的问题

1．付息负债的确认问题

所谓付息负债，实质就是企业通过融资活动（经营活动之外的）途径获得的债务性现金流入或节省的现金流出，这种债务是否真实需要支付利息已经不再作为判断付息负债的标准，付息负债一般包括，但不限于：

（1）融资借款，包括向央行、其他金融机构借款/非经融机构借款；股东借款/其他企业之间往来借款等；

（2）企业发行的债券；

（3）金融机构吸收的储蓄存款；

（4）卖出回购金融资产款；

（5）其他对应资金用于企业主营业务经营活动的负债。

2．现金流表中的现金流入、流出与损益表中主营业务收入与主营业务成本的相互关系问题

（1）确认时点

收益法现金流表中的现金流入、流出是需要按收付实现制原则确认的，流入、流出时间非常重要。

损益表中收入、成本是按权责发生制原则确认的，与实际收到与支付现金的时间没有直接关系。

当权责发生制与收付实现制导致现金流入、流出存在重大差异时，我们就需要考虑采用损益表调整方式获得的现金流是否合理？

一般制造企业采用估算营运资金占用方式调整损益确认与实际发生现金收益或支付的时间差异，但是这种方式仅适合于差异在一个营业周期内，如果差异超过一个营业周期，则这种调整方式很难再适用。

（2）内涵差异问题

融资租赁企业收益法现金流表中需要的是企业从事经营业务的全部现金流入或流出。

融资租赁企业损益表中的收入仅为未确认融资收益科目中记录的利息收益、服务费收益等，不是全部租金收入，购置租赁标的物本金的回收没有包括。

主营业务收入记录的实际是出租物的附件收益（Return On），而没有包括本金回收（Return Of）部分。

企业购置租赁标的物支付非现金流出，在损益表中也没有反映，损益表中成本一般仅为借款的利息支出等。

【结论与建议】

对于金融租赁企业收益法评估不但需要预测企业未来经营的损益表，更重要的是还要预测企业未来经营活动的现金流表！

对于金融租赁企业，收益法评估的现金流表可能选择直接通过企业损益表经过加回折旧/摊销、营运资金占用等简单调整方式获得，未来经营活动的现金流表最好是根据经营活动实际收、付现金时间与数量进行预测！

3．金融租赁企业经营活动中的租赁标的物购置问题

租赁标的物购置的现金支出应该按收付实现制确定现金流出时点。

租赁标的物购置支出与金融租赁企业自用资产，包括办公设备等的补充、更新支出等需要分别估算：

（1）租赁标的物购置支出形成融资租赁资产，并最终形成长期应收款；

（2）一般资本性支出形成融资租赁企业的固定资产。

新增租赁标的物的购置支出需要与企业融资租赁资产余额或长期应收款余额等勾稽。

企业年度融资租赁资产余额＝上年余额－本年结转长期应收款额＋本年新增额

企业年度长期应收款余额＝上年余额－本年转出额＋本年新增额

本年新增长期应收款额＝本年新购置标的物价款及相关费用＋本年根据租赁协议确定的未实现融资收益

收益法相关表中要体现这些重要的勾稽关系！

购置金融租赁标的资产的资金来源问题：

（1）租赁标的物资产购置需要大量的资金，，融资租赁企业通常需要利用负债，以有效地利用财务杠杆。

自有资金增加部分：

以前年度收益留存：包括以前年度经营利润、折旧/摊销等；

以前年度收益用于购置新增融资租赁资产的需要作为现金流出，而不能再作为以前年度的投资回报；

新增负债；

本年新增的负债本金应该作为本年现金流入，本年减少的负债本金作为现金流出。

#p#分页标题#e#

4．金融租赁企业如何保持预测期内资本结构一致性的问题

保持资本结构一致性的必要性；

保持资本结构一致性主要是为了实现未来预测期内折现率可以保持不变，减少计算麻烦；

保持资本结构一致性的可行性。

（1）金融租赁公司都会合理运用财务杠杆，但是为了防范风险，监管部门一定会要求其要保持合理的资本充足率，实际就是债权D与股权E的比例（D/E）的比率；

（2）对于一个实际的融资租赁企业，如果其内部控制制度健全，在规划未来发展时，都会确定一个每年外部新增负债本金与自筹资金的一个比例；

（3）评估师可以通过向管理层调查了解，并与管理层充分沟通后确定一个未来购置租赁标的物自由资金与借款资金的一个固定比例，在以后的预测期内保持不变。

先证明一个数学定理：

另外：

上述命题的含义是：

如果最初企业的资本结构D0/E0＝k，则企业以后每年Di、Ei增加都能使得Di/Ei＝k，则最后企业的整体资本结构D/E是可以保持不变的。

即便企业初期的资本结构≠k，但以后每年按股权与债权比例K进行经营，最终企业的资本结构也会接近为k。

我们在评估融资租赁企业时，评估师可以根据企业未来经营发展需要，合理地预测以后每年增加的Di与Ei，使得可以应用上述数学定理，保持企业资本结构不发生重大改变。

这里增加Ei是指企业通过自身增加留存收益来实现，并不是利用外部增资的方式实现。

5．融资租赁企业损益表利用问题

融资租赁企业现金流表不能通过损益表简单加回折旧/摊销的方式获得，但是并不代表损益表可以忽略。

估算以下参数时还是需要利用损益表的：

（1）营业税金及附加；

（2）所得税。

6．租赁标的物增值税问题

融资租赁实质是一种货物分期付款的销售行为，因此当租赁标的物为增值税应税货物时，可能需要缴纳增值税。

增值税进项税在支付货款时一并支付。

销项税则会在以后租赁期内每年实现，这里也有一个现金流入、流出时点差异问题。

7．标的企业截止基准日资产负债表中相关流动资产与流动负债的处理问题

由于融资租赁企业未来预测易采用直接预测未来经营活动产生的净现金流方式，而不采用净利润调整到现金流的方式，由于没有所谓“营运资金增加”这一调整项，因此评估师应该特别关注截止评估基准日标的企业资产负债表中的经营性应收、应付以及存货的处理。

对于融资租赁企业，资产负债表中的长期应收款，付息负债等已经在未来经营期内的现金流入、流出中考虑。

对于现金及现金等价物可以在未来融资标的物购置支出中考虑。

应收、应付等款项则需要具体分析其发生的时间计入未来的现金流表中。

不涉及直接导致现金流实际流入或流出的资产、负债则需要考虑是否会导致所得税的变化，并进行恰当的处理。

#p#分页标题#e#

三、金融租赁企业市场法评估要点

（一）金融租赁企业市场法评估价值（Multiples）的选择

价值比率的概念：价值比率就是企业整体价值或股权价值与自身一个与整体价值或股权价值密切相关的体现企业经营特点参数的比值。

价值比率是市场法评估将被评估企业与可比公司进行“对比分析”的基础。

价值比率的实质就是“单位价值”的概念。

可比公司价值比率的种类：

1．盈利价值比率

2．收入价值比率

3．资产价值比率

资产类价值比率计算理论上应该采用资产的市场价值，但由于受到各方面因素限制，经常采用账面价值替代。

4．金融租赁企业市场法评估适合的价值比率

由于金融租赁企业主营业务收入核算的特殊性，一般不适合采用销售收入类价值比率。

由于全投资会因负债变化而无法合理确定，因此一般不适合采用全投资口径的价值比率，应该多选择股权口径的价值比率。

包括：资产类价值比率和盈利类价值比率。

根据融资租赁企业特点，可以考虑采用以下特殊的价值比率：

（二）价值比率的修正

通过对比目标公司与可比公司的风险因素和预期增长率的差异，构造调整/修正系数修正可比公司的价值比率。

价值比率调整/修正包括：

（1）风险因素修正；

（2）预期增长率修正。

这种调整/修正一般仅适用盈利类价值比率。

1．风险因素差异修正

可比公司与目标企业风险差异可以采用折现率来体现：

所谓风险修正实际是由于可比公司和目标企业由于风险因素而导致的折现率r的差异而需要进行的修正。

企业的股权投资风险主要包括以下四类风险：

（1）行业经营风险：主要表现在ß系数上；

（2）财务风险：主要以财务杠杆来表现；

（3）公司特有风险：主要以Rs表达；

（4）国家风险：主要体现在ERP中。

企业债权的投资风险实际也主要与财务杠杆有关。

（1）债权投资风险实际与债权评级和已获利息倍数等有关；

（2）在估算目标企业的折现率时我们一般都是选择同行业的可比公司，因此可以近似认为经营风险类似，不修正剔除杠杆的ß；

（3）在估算目标企业的财务杠杆时可能与对比公司不一样，因此对于融资租赁企业通常需要考虑财务风险差异修正；

（4）估算融资租赁企业通常也需要考虑特有风险修正；

（5）如果对比公司与目标企业处于不同的国家或地区，通常可能还需要考虑国家风险因素修正。

2．预期增长率因素修正

一个公司的发展史可以分为开创期、成长期、成熟期和衰退期，不同时期预计的预期增长率应该是不同的。

目标公司与选择的可比公司可能会处在不同的发展时期，因此预期的未来增长率可能不一致，需要进行预期增长率差异修正。

rS-rG和gG-gS分别是风险因素和预期增长率修正因素。

总结

金融租赁企业价值评估应该尽量采用股权现金流，最好采用直接预测现金流方式，尽量不采用利润调整现金流的方式。

金融租赁企业收益法评估要注意资本结构D/E对折现率的影响。

金融企业市场法评估要恰当选择价值比率，价值比率的修正要选择正确的修整因素。