◆经济导报  记者 段海涛 

　　在山钢集团公布钢铁业重组计划，宣布重组日照钢铁及整合旗下济南钢铁(600022)、莱钢股份(600102)钢铁主业后，其打造国内钢铁巨头的规划一直备受关注。

　　“证监会已经口头通过了我们两个上市公司的整合申请。”5月10日，山钢集团董事长邹仲琛在于北京举行的第六届中国国际钢铁大会上透露了重组的最新进展。

　　不过，在A股市场连续大跌之后，山钢集团内部整合的第一步———济南钢铁吸收合并莱钢股份，却面临巨额现金选择权补偿的压力，仅莱钢股份要付出的现金成本就超过8亿元，由此也引发了内部整合方案将延后实施或搁浅的猜想。

　　另一方面，在签订重组合作协议近8个月后，日照钢铁资产评估工作仍未完成，山钢日照公司也未能如期进行注资。

　　迹象表明，山钢重组在备受关注的同时，也面临着颇多坎坷。

　　受阻日钢资产评估

　　“钢铁企业的重组是一个非常复杂的问题，被重组的对象既有国企又有民企，分布在不同的区域，情况各异，利益诉求不同。”邹仲琛10日在总结重组体会时表示，产权和干部关系不同、没有强势的主体企业、企业文化的差异，这些都表现为复杂的利益关系，从而让山钢集团的重组难以快速推进。

　　这一点在日照钢铁身上表现得尤其明显。

　　2009年9月6日，山钢集团与日照钢铁签署重组合作协议。根据协议，双方将共同投资建立一家新的合资企业———山钢日照公司。其中，山东钢铁以现金出资占67%的股权，日照钢铁则以其经过评估的净资产入股，占33%的股权。双方当时约定，山钢日照公司的注册资本在资产评估完成时确定，并在重组协议签订后的180天内完成注资。

　　但邹仲琛10日在北京表示，目前日照钢铁的资产评估工作还未完成，注资也未进行。

　　而资产评估和评估后的交割，是山钢集团吸纳日照钢铁的必要条件。资产无法交割，则山钢日照公司就无法接管日照钢铁，只能空转。

　　对此，联合金属网分析师崔敬表示，山钢集团重组日照钢铁是政府牵头的企业行为，“又同时涉及到巨额资产，困难和缓慢是正常的。”据称，资产评估无法完成主要还是双方对价格无法达到统一。

　　与此同时，，日照钢铁精品基地项目仍未获得政府批准，而这曾被杜双华称为是促使其接受山钢集团资产重组和合作协议的关键。加之资产评估迟迟没有完成，不由让人担心这场重组是否会出现新的变数。

　　“就中国的国策而言，企业的兼并重组并非单纯的市场行为。一些涉及利益关系、权利关系的难点问题，如果没有政府和相关部门的支持，是难以顺利解决的。”邹仲琛说。

　　遭遇A股“伏击”

　　在重组日照钢铁遇阻的同时，山钢集团的内部整合也遭遇了“意外”。在A股市场连续大跌之后，济南钢铁吸收合并莱钢股份将面临巨额现金选择权补偿的压力。

　　根据2月24日公布的重组方案，山钢集团整合旗下资产的第一步是济南钢铁以2.43∶1的比例对莱钢股份进行吸收换股。然后，济南钢铁将向济钢集团、莱钢集团发行股份，购买其持有的预估值为85.85亿元的存续主业资产和济钢集团手中的30亿元现金。对于莱钢股份的异议股东，山钢集团给出了现金选择权选项，价格为12.29元/股。根据方案，只要在重组方案中投出有效反对票并持有至吸收合并之日的莱钢股份投资者，就可以12.29元/股的价格获得现金选择权，即以这个价格无条件卖给重组方。

　　可从方案公布后，A股市场就一路下跌，莱钢股份也于5月7日创出了8.28元的年内股价新低，而截至5月10日收盘，其股价也仅为8.81元，距离现金选择权12.29元有近40%的空间。也就是说，投资者以目前价格买入莱钢股份并持有到吸收换股日，最差战绩也可以12.29元的价格把股票卖给山钢集团，获取巨额利益。

　　观察莱钢股份的股本结构可以发现，大股东莱钢集团持有68850.32万股，其余23377.31万股为流通股。如果目前的股价得以维持，则所有流通股东都有投反对票要求现金选择权的理由，山钢集团将为此支付超过8亿元的成本！而这很可能超出了山钢集团先前的预期。

　　“未来的股价走势可能是左右山钢集团整合成败的关键。”招商证券济南泉城路证券营业部高级投资顾问吕爱文表示，莱钢股份的股价如果能够止跌企稳，回升至接近现金选择权价位附近，方案落实的可能性才会出现；如果股价持续低迷，山钢集团的整体上市不排除最终失败的可能。

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　　根据重组方案，要获得现金选择权，重组必须通过，也就是参会股东所持表决权的2/3投出赞成票。经济导报记者注意到，方案中注明投票时关联股东要回避表决，这就意味着莱钢股份大股东没有表决权，而如果彼时的股价低于现金选择权，所有理性的投资者为了自己的利益都该投出反对票，以获得现金选择权。一旦如此，重组方案显然无法获得通过，现金选择权自动丧失，这就构成了经济学中经典的“囚徒困境”。

　　另一方面，在莱钢股份公布的重组预案中，山钢集团已为调整现金选择权或是重组搁浅埋下了伏笔。当时公布的重组预案显示，如果济南钢铁和莱钢股份在首次审议此次重大资产重组相关事项的董事会决议公告日后6个月内未能发出召开股东大会通知，两家上市公司将会重新召开董事会审议重组相关事项，并以新的董事会决议公告日作为换股价格、现金选择权价格和发行股份价格的定价基准日。而从2月24日公布董事会决议至今，已过去两个半月的时间，莱钢股份能否在未来的3个半月内召开股东大会审议重组事宜，目前仍看不出端倪。

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