□平安养老保险股份有限公司年金总监 李连仁

　　我国企业年金规模已接近一万亿元，，为了有效保值增值，企业年金战略资产配置的重要性日益凸显。国外大量研究表明，90%以上的投资收益来自战略资产配置。但企业年金战略资产配置的效果，似乎不是非常明显。这是因为，企业年金法规规定的投资范围，实际上起到了战略资产配置的作用，绝大部分企业年金计划的投资范围，都基本参照企业年金基金管理办法的规定。

　　2004至2011年初，企业年金投资范围要求是货币类不低于20％，固定收益类不高于50％，权益类不高于30％。由于固定收益类不能高于50％，投资管理人一般倾向于配满固定收益类，货币类收益有限，持有20％的最低仓位为主，因此权益类的配置比例相对较大。这种资产配置，会造成投资收益的较大波动。如2007年股市大涨时，企业年金收益率可以达到41％。但在股市低迷的年份，投资收益就会较差，如2008年和2011年两个年份，企业年金平均收益均为负值（-1.83％、-0.78％）。

　　2011年1月份，企业年金基金管理办法（人社部11号令）发布后，这种不利局面出现改观。固定收益类上限达到95％，且可以通过债券正回购放大40％的杠杆。货币类最低比例降低到5％，避免了大量货币类资金的低收益。这样权益类配置比例就可以根据股市的情况灵活增减。2014年行业平均配置权益的比例约7％左右，2015年权益类比例也不高于15％。同时政策上逐步放开了债权计划、信托计划等非标资产的配置，这部分资产收益不随资本市场波动，也降低了企业年金收益的波动性。2012－2015年，企业年金平均收益分别为5.68％、3.67％、9.3％、9.88％，没有任何年度亏损，2015年甚至达到2007年以来的最高水平。  

　　战略资产配置，是企业年金受托人的职能，投资管理人更多是战术资产配置。在实践中，企业年金法人受托机构也在积极探索战略资产配置方案。总体而言，约90％以上的客户均接受法规框架下的标准配置方案，并结合资本市场的前景，对权益类比例做适当的控制。这种方法的好处是跟随大部分委托人的选择，容易获得市场平均收益，但不能自主评估、控制投资的风险和预期收益，适用于中小型企业年金客户。

　　少数大型专业的企业年金客户，会要求根据国际通行的战略资产配置模型，进行量化测算。以资本资产定价（CAPM）模型为例，是基于投资组合和资本市场理论，核心原理是在一定的风险水平下，如何获取更高的投资收益。这需要对大类资产的未来收益进行预测，而实证表明过去的收益率并不能代表未来，因此实际投资结果可能与模型预测产生偏差。

　　同时，传统模型下的风险和收益是匹配的，更适合相对收益型客户。但问题在于，企业年金委托人对风险和收益的需求是不匹配的，总体希望是低风险、高收益。如每年度都不能亏损，每年度都要高于银行定期存款收益、高于市场平均收益。

　　资产配置，本质上就是风险和收益的权衡。按理财角度，可以把风险分为五类，全部投资股票的视为最高风险，全部投资货币类的视为最低风险。企业年金权益类上限为30％，其风险处于最低到中间的三档，即使最高权益类配置的企业年金计划，其风险也不是理财市场上最高的。由于委托人普遍厌恶风险，大部分的选择是风险最低和较低的两档，选择权益类配置比例到30％上限的委托人，已经屈指可数。这种选择的后果就是，放弃了企业年金长期较高收益的可能。

　　以香港强积金为例。香港强积金六大类可选基金中，选择比例最高的是风险程度最高的股票基金，为40.6％，其次是风险程度中高的混合基金，为37.7％。过去一年收益率，股票基金和混合基金收益率是最低的，甚至为负。但累计到过去三年，混合基金就是最高的，其次是股票基金。如果从2000年强积金成立起计算，股票基金年均收益率是最高的4.1％，其次是混合基金3.8％，完全胜出其他类型基金。

　　企业年金是长期资金，员工在退休前，除了有限的两种情形外，是不能领取的。所以最终累计收益较高，才能有效提升员工养老金的价值，中间过程的波动，只要控制在一定程度之内，完全是可以接受的。从香港强积金和国内企业年金实践看，委托人应适当提高风险容忍度，以换取远期更好的增值。

　　同时，应积极考虑为员工提供自主投资选择，员工可以根据自己的风险承受能力，选择相应的投资产品。对于不愿意个人选择的员工，企业仍可以代为统一选择，为避免代理责任，企业可以设定低风险的默认投资策略。对于临近退休、即将领取养老金的员工，应统一转入低风险投资产品，以确保养老金的安全，保障退休金储备的充足。