2016年09月22日 10:08:32

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课程名称 :《财务管理》 课程专题研究报告（3）： 公司价值评估 公司名称: 云南白药集团股份有限公司 股票代码: 000538 所属行业:医药制造业 代码 SIC: 0000 学院:经济管理学院 授课时间:2010-2011 学年 第一学期 (64+16 课时) 专业与班级:物流管理 0903 小组成员姓名（学号） :段 煊 09245063 刘景华 09245074 丘岳增 09245077 组长姓名（学号） :刘景华 09245074 本次报告主笔人: 任课教师:邢颖 小组成员签名: 提交日 期:2011.01.05 《财务管理》 课程专题研究报告（3）： 公司估价 II 北京交通大学经济管理学院会计系 10分得分20分10分15分15分10分20分得分倒 扣 分7. 分析结论体现了决策有用性， 对管理层的公司价值管理参考意义， 而非表面性数据化计算；8. 体现了针对解决问题或改进的可行性措施；（ 二） 写 作规范性（ 不加分， 只扣分， 按照5分一档酌情扣减至30分）1. 文字表述符合财务管理的专业术语（以公司年报以及教材用语为依据） ；2. 图、 表、 曲线能够传递有用信息， 并合乎基本规范要求（参考教材的格式， 表内数字为小五号） ；3. 写作结构与层次递进符合分析过程逻辑性， 避免要素缺失；4. 恰当准确地引证、 引述及引注了相关信息、 数据及资料的来源；5. 排版符合模板的基本格式,包括字号、 字体、 行间距、 页眉、 页脚及页码； 小组成员 信息完整；研究报告(3) 分数任课教师签字举例并逐条说明完成报告存在的问题与原因； 每个成员的具体贡献与责任心表现； 如何协调与改进；研究报告写作质量与规范性的评分（ 一） 分析逻辑与支撑力度1. 恰当地运用了公司财务管理与价值估价相关的理论、 概念、 原理与方法；2. 体现了以问题为导向的公司价值估价的分析过程， 体现了 基于客观的价值管理的基本导向 ；3. 分析视角与步骤体现了逻辑严密、 多角求证、 层次递进、 挖掘素材、 支撑充分；4. 对分析过程与结果具有可靠与充分的数据与资料支撑；5. 分析结果反映了 公司 真实的财务资源与政策， 具有较好的逻辑关系解释力；6. 分析结论反映了公司存在的财务问题， 并挖掘价值影响因素的经营性与政策性原因；2. 价值驱动因子的相关性与敏感性， 并对价值估价的影响程度及重要性进行判断；（ 五） 公司 价值的经营管理相关性分析（ 政策、 管理层对估价结果的影响）1. 经营市场环境与政策、 财务政策对企业价值的影响因素与财务政策选择的相关性分析；2. 公司经营模式与管理层的经营策略对企业价值的影响因素与财务政策选择的相关性分析；（ 六） 分析结论与与讨论1. 提炼主要分析结论。 简洁准确地表述价值评估结果的含义、 平衡难点及引 发原因；3. 依据价值驱动因子及其敏感性分析以及经营管理的相关性分析， 对价值管理提出简要方案；（ 七） 总 结小组完成报告中 存在问 题以及如何调整2. 依据分析结果表明投资意愿， 并概况理由；1. 企业估价的驱动因子分析， 并识别对企业未来长期价值影响最大的驱动因子；3. 基于业务模式与目标负债比率测算权益资本与债务资本权重划分；4. 依据前序数据准备以及自由现金流模型的计算步骤进行公司价值的评价；5. 运用市盈率等相对估值方法计算公司股票价值， 再与上述股权自由现金流模型评估结果进行比较；6. 在运用间接法分析实体自由现金流量基础上， 测算股权现金流用于价值评估方法的计算；（ 三） 贴现率与企业价值的评估（ 贴现率、 价值估价）1. 权益资本成本测算。 重点测算权益溢价和 β系数， 结合数据库以及修正原理， 逐年确定权益资本；2. 债务资本成本测算。 划分有息和无息债务， 并结合债务结构确定债务的资本成本；（ 四） 影 响价值增长的驱动因子分析（ 价值驱动因子重要性分析、 价值敏感性分析）2. 公司 重大财务事件。 在说明预期资本市场再融资、 重大投资、 股利分派、 重组并购以及公司治理如股权变更、 激励机制、 信息披露质量等信息基础上， 简要分析对公司未来整体价值的影响。3. 公司 产品市场发展。 在说明行业整体市场发展模式与竞争状况基础上， 分析本公司的产品与业务市场的发展模式与规划策略， 并对本公司的产品与业务发展的竞争能力、 市场份额等进行分析。4. 公司 价值判断与发现。 综合判断公司存在哪些影响公司财务价值， 特别是潜在的影响价值持续增长的现象、 特征、 事件与问题； 从目前股价信息以及市场对公司重大事件的反应进行概括性判断。（ 二） 基于自 由现金流的股权现金流预测与价值评估（ 预期自 由现金流、 预期会计报表）1. 基于行业发展特征和公司发展战略对公司未来收入与自由现金流增长模式及阶段性划分的分析；2. 产品市场经营业务的趋势预测以及营业收入、 盈利状况等年度预测； 增长率具有说服力的依据。3. 基于经营业务的营运资本变化及需求预测；4. 资本性支出与资产折旧预测；5. 债务融资、 权益融资、 股利政策的具体预测， 综合上述信息完成预计利润表与资产负债表。评分项目评分项目教师记录教师记录评分表 课程专题研究报告（ 3） : 公司价值估价授课时间： 201 0-201 1 学年 第一学期研究报告分析过程与质量的评分（ 一） 公司 发展与价值发现1. 公司 所处行业概况。 在简要说明公司所处行业的未来政策导向、 技术特征、 整体发展趋势的基础上， 概括行业上市公司群体的基本面状况， 并用关键性指标对公司所在行业进行比较。 承诺 本报告由小组成员共同完成， 所用数据与资料均已注明其来源， 如使用了他人已经发表或撰写过的分析结果或观点均已进行了规范引用， 特此声明。 小组成员 1 姓名与签字： 小组成员 2 姓名与签字： 小组成员 3 姓名与签字： 报告摘要 本报告以云南白药集团股份有限公司 作为研究对象， 在分析云南白药集团股份有限公司 历史财务报告的基础上， 结合行业、 公司的发展趋势， 采用一定的价值评估方法， 对云南白药集团股份有限公司 的股权价值进行预测、 评估发现公司的真实价值，分析公司的增值潜力， 并提出投资建议， 为公司的外部投资者及利益相关者提供参考；对内部管理人员来说， 提供如何进一步增加公司价值的建议。 同时， 对影响云南白药集团股份有限公司 价值的各种重要因素进行分析， 找出其价值驱动的根源。 本报告采用公司实体自由现金流贴现法和相对价值模型的市盈率法， 对云南白药集团股份有限公司 完成价值评估。 公司实体自由现金流贴现法， 以预测的报表为基础，计算出公司的实体自由现金流， 然后以加权平均资本成本为贴现率对实体自由现金流进行贴现， 即得到公司的实体价值， 再减去公司的债权价值， 得到公司的股票价值； 市盈率法， 通过预测报表计算预期的每股净资产， 结合行业内可比公司的平均市盈率得到预期的股价。 本报告使用的价值评估模型是以目 前国内基金管理公司使用的股价预测模型为基础， 并加以修改和完善， 形成的一个较为合理、 科学、 完善的价值评估模型。 该模型以云南白药集团股份有限公司 2007-2009 年的财务报表为基础， 利用 CSMAR 数据库对云南白药集团股份有限公司 未来六年的经营后动、 营业流动资产、 资本支出、 折旧摊销、债务等进行预测， 利用会计报表的勾稽关系， 自动生成预测期的三张会计报表， 并在此基础上评估出公司价值。 本报告所采用的价值股价模型更完整、 全面地预测公司的各项财务数据， 更准确地评估公司股价； 研究报告采用两种评估方法评估公司价值， 并将两种方法的评估结果与评估同期公司的股价进行对比分析； 对自由现金流贴现法进行敏感性分析， 寻找对公司价值影响最大的因素， 为管理者提供管理建议和参考。 本报告对影响云南白药集团股份有限公司 股票价值的各种因素进行了 敏感性的测度， 发现主营业务成本率的变动对股票价值的影响最大， 管理者对主营业务成本进行有效的控制， 确定合理的主营业务成本率是提高公司价值的有效途径； 其次， 结合产品市场需求， 适时地调整各产品增长率及各产品权重， 使公司保持一个合理的增长速度， 可以更有效地提高公司价值。 本报告分为七个部分： 第一部分讨论公司发展与价值发现； 第二部分为基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估； 第三部分用两种方法评估公司价值； 第四部分分析影响价值增长的驱动因子； 第五部分是公司价值的经营管理相关性分析； 第六部分是财务问题的相关性分析； 第七部分分析结论并提出价值管理的可行性措施。 目 录 承诺 .................................................................................................................... III 报告摘要 ............................................................................................................. IV 1. 公司发展与价值发现 ...................................................................................... 1 1.1 公司所处行业概况 ...................................................................................................... 1 1.2 公司重大财务事件 ...................................................................................................... 2 1.3 公司产品市场发展 ...................................................................................................... 3 1.4 公司价值判断与发现 .................................................................................................. 5 2. 基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估.......................................... 1 引导段 ............................................................................................... 错误！ 未定义书签。 2.1 营业收入与现金流的预期模式的阶段性分析 2.2 营业收入与盈利的年度预测 ...................................................................................... 1 2.3 营运资本变化与需求预测 .......................................................................................... 1 2.4 资本性支出与资产折旧等预测 .................................................................................. 1 2.5 债权与股权融资及股利分配预测 .............................................................................. 1 2.6 实体现金流与股权现金流预测 .................................................................................. 1 .......................................................... 1 3. 贴现率与公司价值评估 .................................................................................. 1 引导段 ............................................................................................... 错误！ 未定义书签。 3.1 权益资本成本测算 ...................................................................................................... 1 3.2 债务资本成本测算 ...................................................................................................... 1 3.3 债务与权益资本权重比率测算 .................................................................................. 1 3.4 基于股权现金流的公司价值计算 .............................................................................. 1 3.5 相对价值法估价 .......................................................................................................... 1 3.6 价值评估结果与市值的比较 ...................................................................................... 1 小结段 ................................................................................................................................. 1 4. 影响价值增长的驱动因子分析 ...................................................................... 1 引导段 ................................................................................................................................. 1 4.1 基于估价模型的驱动因子及其重要性分析 4.2 驱动因子的价值敏感性分析 ....................................................................................... 1 4.3 评估价值与市值差异分析 ........................................................................................... 1 小结段 ................................................................................................................................. 1 ............................................................... 1 5. 公司价值的经营管理相关性分析 .................................................................. 1 引导段 ................................................................................................................................. 1 5.1 市场环境与政策对公司价值的影响 ........................................................................... 1 5.2 经营模式与管理层决策对公司价值的影响 5.3 财务策略与决策对公司价值的影响 ........................................................................... 1 小结段 ............................................................................................... 错误！ 未定义书签。 ............................................................... 1 《财务管理》 课程专题研究报告（3）： 公司估价 VI 北京交通大学经济管理学院会计系 6.财务问题的经营相关性 .................................................................................... 1 引导段 ............................................................................................... 错误！ 未定义书签。 6.1 直接相关的经营相关性分析 ...................................................................................... 1 6.2 公司经营策略与财务政策选择的影响 ...................................................................... 1 小结段 ............................................................................................... 错误！ 未定义书签。 7. 报告总结 .......................................................................................................... 1 7.1 结论与讨论 ................................................................................................................... 1 7.2 投资意愿说明 .............................................................................................................. 1 7.3 价值管理的可行性措施 .............................................................................................. 1 8. 总结小组在完成报告中存在问题 .................................................................. 1 8.1 逐条说明完成报告存在的问题与原因 8.2 举例每个成员的具体贡献与责任心表现 8.3 如何协调与改进具体措施 ...................................................................... 1 .................................................................. 1 .......................................................................................... 1 9. 参考文献 .......................................................................................................... 1 10. 附录 ................................................................................................................ 1 参考文献 附录 1: 云南白药集团股份有限公司会计报表 以下正文排版要求 （1） 字号字体： 正文为 5 号宋体， 数字与英文为 Times New Roman。 （2） 行距页边距： 单倍行距（不加重）。 页边距符合本模版设定 （3） 标题级别： 报告正文最多出现 3 级目录， 但并不鼓励每个 2 级标题下出现 3 级标题。 （4） 表格与图示： 参照财务管理课程主讲教材《财务管理： 理论与案例》 中图、 表格式， 每个表与图均要标明数据来源或资料来源。 此外表格中数字的字号为“小五” 号。 （5） 参考资料： 按照公司年报、 公告、 研究报告、 网站信息、 期刊文章等类别序号列示 1 公司估价报告： 云南白药（000538） （ 正文） 1. 公司发展与价值发现 1.1 公司所处行业概况 (1) 经济形势状况 2007 年是国内医药行业的调整年， 医药行业经历了 2006 年的谷底后， 在规范化的进程中稳步复苏， 企业经济效益好转， 产业集中度呈现逐渐提高的趋势。 医药行业回暖的同时， 政府管控力度也持续加大， 涵盖药品生产环节、 流通环节的多项新政策和措施接连出台， 旨在提高行业标准。 对于国内中医药界而言， 这是具有里程碑意义的一年。 国务院成立了中医药工作部际协调小组， 为协调解决我国中医药事业发展中的一些重大问题提供有力的组织保障，“坚持中西医并重” 和“扶持中医药和民族医药事业发展” 写入党的十七大报告， 中医药事业的发展环境和发展趋势都呈现出前所未有的新局面。 公司作为一家专业生产传统中成药的名牌企业， 在前进中不断进行自我调整， 在医药行业、 尤其是中医药事业大发展的形势下， 努力发挥优势， 积极寻找市场机会。 2008 年是不寻常的一年， 国内外发生了诸多重大事件， 尤其是全球性金融危机深刻影响国内经济， 使国内大多企业在应对国内外经济环境变化时都面临不同程度的困难。 从行业角度看， 2008 年是国内医药行业深化改革的重要之年， 党的十七大报告中提出要“坚持中西医并重” 和“扶持中医药和民族医药事业发展”， 为中医药事业的推进提供了有力保障。 报告期内， 深化医药卫生体制改革部际协调工作小组发布了《深化医疗体制改革的意见 （征求意见稿）》并完成了向社会公开征求意见，本次征求意见稿中明确指出“充分发挥中医药作用”、“创造良好的政策环境， 扶持中医药发展， 促进中医药继承和创新”， 中医药诊疗已成为提高全民健康水平战略当中重要的组成部分， 中医药事业的发展也将掀开新的篇章。 2009 年， 随着国内医药卫生体制改革政策正式出台， 公司密切关注医药市场动向， 组织专门人员进行相关政策信息的收集、 研究， 全力做好与医改政策的对接和应对市场变化的准备工作。 一年来经过全体营销人员的不懈努力， 公司的营销渠道通畅， 产品价格稳定， 市场管控有效， 盈利水平良好。 在保证经营质量的前提下， 公司营销团队在新的一年将继续着眼从品种群中深挖增长点， 提升对市场的灵活应变能力， 争取销售工作的更大成绩。 (2) 行业政策导向 面对国际金融危机， 2009 年政府执行适度宽松的货币政策和积极的财政政策， 继续保持中国经济高速增长。 进入 2010 年， 伴随经济的复苏， 流动性开始收紧。 继 2009 年国家新医改正式实施后，相关配套政策陆续出台， 预计 2010 年伴随新医改的深化， 医改带来的红利将逐步放出， 整个行业将保持适度增长。 由于我国是在低收入阶段跑步进入老龄化社会， 它提高了医改、 社会保障体系等方面的复杂程度。 2010 年 6 月 17 日国家发改委发布《药品价格管理办法(征求意见稿)》， 重点调控医药流通领域。今年底之前国家将会出台政策限制药品差价率， 打击药价中的水分， 行业内公司的利润或将受到一定影响， 中药行业可能面临回调。 十月是医药股分化的一个月： 医药板块估值水平已经不低， 但在资金推动下其中个股仍有上涨空间， 考虑到十月下旬基本药物价格出台， 板块股票估值会有所分化。 （3） 行业发展现状 医药行业是我国公民经济的重要组成部分， 是传统产业和现代产业相结合， 一、 二、 三产业为一体的产业。 新中国成立以来， 特别是改革开放 20 多年， 我国已经形成了比较完备的医药工业体系和医药流通网络， 发展成为世界制药大国。 据统计口径： 我国现有医药工业企业 3613 家， 可以生产化学原料药近 1500 种， 总产量 43 万吨， 位居世界第二。 改革开放以来， 随着人民生活水平的提高和对医疗保健需求的不断增长， 医药工业一直保持着较快的发展速度， 1978 年至 2000 年， 医药工 公司价值估价：《财务管理》 课程专题研究报告（3） 2 北京交通大学经济管理学院会计系 业产值年均递增 6.6％， 成为公民经济中发展最快的行业之一。 近年来， 国内医药市场规模迅速扩大，医药商业销售额年增长率达到了 20%。 据统计， 国内药品市场规模已经超过 3000 亿元。 图 1： 医药商业生产总值及增长率 （4） 行业发展趋势 2008 年下半年以来， 世界经济金融形势风云突变、 急剧恶化， 我国经济发展面临着严重困难和严峻挑战， 中国的医药产业同样也受到了国际市场萎缩和人民币升值等因素带来的压力， 原料药出口受阻， 利润增幅急剧下降。 但在政府 4 万亿的一部分投入医疗医药情况下， 在新医改的全面推进下， 中国医药企业仍面临着很好的机会。 分析医药商业行业 9 个主要上市公司 2008 年年报和 2009年一季报显示， 2008 年整体销售收入增速有所放缓， 但全年增长仍超过 20%。 图 2： 2009 年 1-2 月医药行业毛利率和税前利润率 展望未来， 中国医药行业景气才刚刚开始， 未来提升空间巨大。 医药产业目前进入新医改牵引下的新一轮有序发展期。 未来新医改方案将对中国医药行业的市场结构、 产业结构、 产品结构等方面产生深刻的影响， 到 2010 年， 医改带来的药品增量至少在 1000 亿以上， 加上行业自然增长部分，预计未来 3-5 年医药行业的年增长率不会低于 20%。 1 （5） 行业对比分析 老钱庄股票行情网站对云南白药的各项财务指标进行了综合评估， 并与行业平均值对比， 结果如下图： 从上面两个图表中可以看出， 云南白药的各项指标都优于行业均值， 说明公司的经营状况良好。云南白药是中华医药的瑰宝， 在过去的五年， 云南白药是中国最优秀的中药企业， 年销售收入保持30%的增速， 其核心竞争力在于独特的资源优势、 出色的管理能力以及超前的战略眼光。 从 2006 年起， 公司经营业绩跃居中国中医药行业首位， 营运能力和管理效率居于同行业领先水平， 使云南白药从一个地方性的企业成长为一个全国性的企业， 从一个行业的挑战者成长为行业领跑者。 近两年， 公司在云南省人民政府的支持下， 对云南省内的制药企业进行了并购重组， 扩大了公司规模， 研发能力及销售渠道实现了共享， 降低了公司的成本， 有效的缓解了云南白药在搬入新产区前产能不足的状况， 强化了公司的竞争力。 2005 年初公司确定“稳中央、 突两翼”发展战略， 经过三年市场培育， 2008 年两翼产品将可能双双突破 5 亿， 此时公司中央产品开始进入平稳发展期， 两翼产品占工业收入比重将从 2004 年的 8%提升至 2008 年的 50%， 白药系列向快消品延伸基本获得成功。 两翼产品 2008-2009 年费用投入依然较高， 预计两翼产品净利润占工业利润比重将从 2008 年的22%上升至 2010 年的 40%， 两翼产品成为增长接力棒。 急救包 2008 年会有小量销售， 我们看好白药这一延伸产品的中长期市场空间。 2008 年， 云南白药整体搬迁全面启动， 一期投资 10.8 亿元的产业区上马， 共涉及 6 个药厂、 研发、 营销、 商业物流正规赌球网站、 管理和配套设施， 总投资预计较危机发生前节约上亿元。 2009 年 6 月， 集团整体搬迁项目厂房主体工程施工基本完成， 预计 7 月底即可封顶断水， 明年上半年完成建设、 搬迁和认证等工作。 项目建成后将装备 40 余条现代化的药品生产线， 达到 100亿以上的产业规模。 中长期来看， 公司的营业收入和盈利能力会进一步增强， 通过大规模并购后，公司预计 2010 年集团销售收入能达到 100 亿元。 公司价值估价：《财务管理》 课程专题研究报告（3） 2 北京交通大学经济管理学院会计系 1.2 公司重大财务事件 （1） 融资方面 2008 年 12 月， 经过 4 个多月的努力， 白药成功向中国平安保险集团定向增发 5000 万股， 募集资金总额达 13.94 亿元， 公司净资产增加了近一倍， 总股本扩大了 10%， 增发资金用于公司整体搬迁项目及扩充云南省医药公司的资本金， 使得白药面对外部经济危机的抗风险能力、 市场竞争能力及资本运作能力大大增强。 这一突破， 标志着白药将同时采用内生性增长与外延式扩张并举的发展策略。 2009 年 12 月， 文山州政府决定将文山州制药厂所持有的云南白药集团文山七花有限责任公司股权及文山制药厂的其他资产全部无偿转让给云南白药， 文山州制药厂及七花公司的所有债务由云南白药承担。 （2） 投资方面 2009 年 12 月 19 日， 云南白药与文山壮族苗族自治州政府签订《合作开发文山三七产业战略协议》， 双方共同合作开发文山州三七资源， 以提高三七产业资源的规模开发效益， 实现互利共赢 公司拟以 1160.61 万元的价格收购西双版纳制药厂有限公司 100%的股权。 西双版纳制药厂主要经营范围为橡胶膏剂生产、 销售、 房屋出租和进出口贸易。 经会计师事务所审计， 截止 2010 年 4 月 30日， 该公司资产总额 923.58 万元， 负债总额 54.19 万元， 净资产 869.39 万元， 股东全部权益评估价值为 2030 万元。 2007 年 12 月， 云南白药整体搬迁项目正式奠基， 2008 年起， 项目工作全面推进， 到目前为止， 主厂房桩基础工作即将完成。 云南白药实施原料、 制剂生产、 研发、 商业物流、 管理及配套生活设施等 6 个方面的整体搬迁， 将整合云南白药的优质资产， 建成后达到 100 亿元以上的产业规模，满足 14 个剂型的生产、 包含 40 余条现代化的药品生产线。 整体搬迁项目不仅能够满足云南白药产业发展的需要、 解决云南白药的产能瓶颈， 还将成为云南白药实现第二个百年跨越式发展的新起点，并带动公司产品结构调整和产业升级。 截至 2009 年 6 月底， 呈贡搬迁项目累计支付 6.77 亿， 完成投资概算的 42.39%， 产业区总部办公楼结构封顶， 省医药办公楼主体验收已经通过。 组织搬迁认证培训 12 场， 保证搬迁工作按计划推进； 抽调骨干支持新厂区建设。 组织对现有药品 GMP 文件体系进行全面梳理和完善， 以满足新版 GMP 的要求， 相关工作随置业公司硬件完成进度有序推进。 此前， 公司公告将 2008 年非公开发行募集资金的大部分投资于云南白药整体搬迁至呈贡新城项目， 该项目投资规模为 10.899 亿元。 公司称， 下半年以来， 工程材料价格出现快速、 大幅上涨， 已远远脱离年初投资概算的编制基础。 为确保整体搬迁项目按期按质顺利完成， 拟将项目投资概算调整至 13.37 亿元， 约增加概算 2.47 亿元， 全部来自源于公司自有资金。 同时， 公司拟投资建设原料药中心， 该项目能够解决生产上游原料药产能问题， 并为原生药材产业链提供有力的硬件支撑， 预计总投资为 2.597 亿元， 全部来源于公司自有资金。 （3） 经营方面 合理配置资源， 进一步完善供应链管理。 完成丽江公司剩余股权收购， 将其药品销售整合到药品事业部， 丽江公司专注于为集团产品的委托加工正规赌球网站。 提升采购供应链管理水平， 拓宽采购渠道， 建立供应商考核评估体系和淘汰机制,加强对供应商的质量审计。 对组织、 流程和制度进行系统改造和提升。 完成公司第一阶段组织构架调整及部门负责人以上管理人员人事聘任相关工作， 各部门职能更为清晰和完善， 人员优化配置， 工作有序开展， 为公司业务发展提供有力的组织保障； 完成 2009 年 11 家预算主体的考核兑现， 确定 2010 年度考核奖励办法， 通过建立有效的激励机制， 促进公司业绩整体提升。 与厦门大学合作的“云南白药集团内部控制系统优化项目 ”， 已完成云南白药内控制度标准手册， 同时编写了标准手册简要版， 进一步优化公司内部控制系统， 规范公司内控运作， 提升公司风险管理能力。 （4） 小结 2009 年 6 月， 集团整体搬迁项目厂房主体工程施工基本完成， 预计 7 月底即可封顶断水， 明年上半年完成建设、 搬迁和认证等工作。 项目建成后将装备 40 余条现代化的药品生产线， 达到 100亿以上的产业规模。 中长期来看，， 公司的营业收入和盈利能力会进一步增强， 通过大规模并购后，公司预计 2010 年集团销售收入能达到 100 亿元。 云南白药是中华医药的瑰宝， 在过去的五年， 云南白药是中国最优秀的中药企业， 年销售收入保持 30%的增速， 其核心竞争力在于独特的资源优势、出色的管理能力以及超前的战略眼光。从 2006年起， 公司经营业绩跃居中国中医药行业首位， 营运能力和管理效率居于同行业领先水平， 使云南白药从一个地方性的企业成长为一个全国性的企业， 从一个行业的挑战者成长为行业领跑者。 近两年， 公司在云南省人民政府的支持下， 对云南省内的制药企业进行了并购重组， 扩大了公司规模，研发能力及销售渠道实现了共享， 降低了公司的成本， 有效的缓解了云南白药在搬入新产区前产能不足的状况， 强化了公司的竞争力。 1.3 公司产品市场发展 （1） 主营业务 云南白药集团股份有限公司按大类分属医药制造业， 经营范围为化学原料药、 化学药制剂、 中成药、 中药材、 生物制品正规赌球网站、 保健食品、 化妆品及饮料的研制、 生产及销售； 糖、 茶， 建筑材料， 装饰材料的批发、 零售、 代购代销； 科技及经济技术咨询服务， 物业经营管理， 医疗器械（二类、 医用敷料类、 一次性使用医疗卫生用品）， 日化用品。 公司下属有云南白药集团大理药业有限责任公司、云南白药集团文山七花有限责任公司、 云南白药集团丽江药业有限公司、 云南白药集团医药电子商务有限公司、 云南省医药有限公司、 云南白药集团天紫红药业有限公司、 云南广得利胶囊有限公司、云南白药集团中药材优质种源繁育有限责任公司、 云南白药集团无锡药业有限公司、 云南白药置业有限公司、 昆明云健制药有限公司、 昆明兴中制药有限责任公司、 云南白药集团健康产品有限公司、云南紫云生物科技有限公司及云南白药集团（澳大利亚） 有限公司等 15 个子公司。 （2） 发展战略及经营模式 一． 内部创业机制 在营销体系改革之前， 关于云南白药销售队伍最形象的描述， 来自于浙江省一个客户的抱怨：平时有什么问题找不到人， 收钱的时候人就来了。 而在竞争日渐激烈的医药市场， 营销不力以及失去对渠道的控制无疑是自寻死路， 加上产品单一， 从 1993 年成为云南省首家上市公司到 1999 年近七年间， 云南白药的经营指标始终在低水平徘徊。 为全面提升云南白药营销体系， 进一步拓展市场网络， 1999 年 12 月， 云南白药投资 3000 万元组建云南白药集团医药电子商务有限公司， 实施销售人员内部创业机制。 通过全国公开竞聘， 选拔了一批市场开拓能力强、 销售管理经验丰富的精英，在全国范围内建立 15 个分公司， 对医院、 药店以及乡 镇卫生院所进行直接到位的营销服务工作。 分公司按年度下达各项任务指标， 超额实现利润可与股东分享， 年度综合评比排名末尾予以解聘。一方面是采取重金悬赏的策略。 另外一方面， 采取了残酷的末位淘汰制， 当年销售额排名末三位的，即使是完成了任务也会被残酷淘汰。 到目前为止， 云南白药销售人员已经远远超过生产人员和辅助人员。 云南白药认为， 正是这种商务公司“内部创业机制” 的成功运行， 强势支撑起了云南白药集团总体经营业绩的快速稳健提升。 二． 首席科学家制 云南白药虽是公认的驰名品牌， 但任何品牌都有生命周期。 近年来， 企业按每年不低于销售收入 2%的比例投入新品研发和技术创新。 通过自主研发和合作研发， 共有 17 个具独立知识产权的处方药在研， 主要研发方向是成分明确的天然植物药系列， 与德国、 法国的植物疗法思路一致， 为公司未来的发展储备了充足的项目资源。 开发新产品和丰富产品线的强大动力， 来自于独特的研发机制。 2000 年 9 月， 经合并原属集团公司的国家级博士后科研工作站、 技术中心和研究所， 集团成立天然药物研究院， 尔后再次整合资源更名为云南白药研究院， 探索推行“首席科学家制” 管理运作模式。 该模式将个人的收益与研究成果紧密挂钩， 分配采取“成果共享” 的方式。 对具有重大研究 公司价值估价：《财务管理》 课程专题研究报告（3） 4 北京交通大学经济管理学院会计系 成果的首席科学家和项目组成员予以重奖。 新的研发模式使得研究院变封闭为开放， 与中国中医中药研究院、 北京大学医学部、 浙江大学等高等级科研院所结成合作伙伴。 低底薪、 重奖成果的机制，极大激发了科研人员的积极性。 三． 产品多元化 在白药粉剂的基础上， 云南白药集团先后研发推出了云南白药胶囊剂、 白药膏、 创可贴等系列产品， 并推出三七系列、 天然药物系列等， 通过产品系列化实现产品功能与消费者需求有效结合。同时在云南白药这一大品牌下衍生出“千草堂”、“艾嘉”、“泰邦” 等副品牌， 真正形成了一个大品牌下的系统衍生副品牌体系。 目前， 实现年销售过亿元的单品已有 7 个， 公司经营格局从原来的一枝独秀变为多点支撑， 承载公司未来几年发展的产品脉络也清晰可见。 四． 从产品经营向资本运营型转变 多年来， 白药一直秉持稳健的增长思路， 始终坚持了“轻资产、 自产品充分发育、 技术创新带动市场开发” 的策略， 内生性增长已成为白药不同于云南其它产业的一种模式和思路。 然而， 伴随外部经济环境的复杂多变， 竞争对手的日益强大， 政府和社会对白药要求越来越高， 云南白药有必要探索一种新的增长方式， 有必要通过资本运作寻求到更为广阔的发展空间， 我们将同时采用内生性增长与外延式扩张并举的策略。 定向增发即是企业进行资本运营的一个良好开端。 五． 百年计划 2007 年 12 月， 云南白药整体搬迁项目正式奠基， 2008 年起， 项目工作全面推进， 到目前为止， 主厂房桩基础工作即将完成。 云南白药实施原料、 制剂生产、 研发、 商业物流、 管理及配套生活设施等 6 个方面的整体搬迁， 将整合云南白药的优质资产， 建成后达到 100 亿元以上的产业规模，满足 14 个剂型的生产、 包含 40 余条现代化的药品生产线。 整体搬迁项目不仅能够满足云南白药产业发展的需要、 解决云南白药的产能瓶颈， 还将成为云南白药实现第二个百年跨越式发展的新起点，并带动公司产品结构调整和产业升级。 以 “绿色节能低碳环保”为宗旨的云南白药集团整体搬迁项目是云南省 20 个重大建设项目之一，概算投资近 16 亿元， 建成后将装备 40 余条现代化药品生产线， 满足 14 个剂型的生产。 （3） 竞争能力及市场份额分析 目前， 云南白药已经形成以药品为基础和根本， 健康产品、 医用敷料、 中药饮片等相关多元化发展的产品格局。 公司生产经营是以云南白药系列产品和天然植物药系列产品为主， 云南白药系列产品为独家经营； 药品批发零售额在云南省排第一名。 在产品竞争上， 云南白药占尽优势， 主要原因是国家的政策扶持， 靠着国家保密配方的御用招牌， 云南白药无论是产品的知识产权和产品定价上， 都比同行业略胜一筹。 从下表可以看到， 云南白药公司在成本费用管理方面与行业公司存在差距， 但在销售方面却大大领先， 可见其产品的市场份额相对较大。 表 1—1 云南白药与行业的主要财务指标对比分析 （截至 2010 年 6 月 30 日止） 总股本（亿股） 实际流通 A 股 总资产（亿元） 排名 主营收入（亿元） 排名 净利润增长率 排名 销售毛利率 排名 云南白药 5.34 行业 2.36 4.84 1.12 68.19 22.38 4 45.02 8.11 1 61.95 96.03 8 29.92 52.12 37 销售净利率 排名 净资产收益率 排名 每股收益 排名 9.57 15.03 30 10.99 6.59 6 0.81 0.27 2 随着后危机时代的到来， 全球经济趋于好转， 呈现缓和、 平稳状态， 部分国家已经实现了经济的正增长。 与此同时， 作为朝阳产业、 抗震能力强于其他行业的生物医药领域， 复苏迹象更为明显。我国医药经济在 2010 年上半年已比危机之初的 2008 年及 2009 年有较大提升， 增幅约为 20%左右。 在全国医药资源整合风生水起的 2009 年， 云南的医药行业却异常平静， 这种平静后面隐藏着不言而喻的危机和诸多对未来的不确定性。 换句话说， 在全球医药行业都在打造航空母舰增强实力、 对抗风险的时候， 云南药业还停留在势单力薄的造艇阶段； 如不能及时谋变图强， 在未来的医药市场，云南将丧失基本的话语权。 受中药材原料价格上涨影响， 已有企业出现成本倒挂并开始停产， 利润微薄的“价廉” 中药成品。 分析师认为， 在此次涨价潮中， 像康美药业这样有自有种植基地或者在药材产地有采购优势的企业， 不仅不会受损， 反而会因此得利。 “比如云南白药这样的企业， 有 5 个品规是独家的， 本来议价能力就强， 原料三七、 金银花等又产在本地， 这次涨价对它有利。 ” 1.4 公司价值判断与发现 （1） 公司价值基础 云南白药在最近几年的发展中有危机也有机遇。 但它作为一家实力雄厚的医药制造企业， 并且稳坐行业翘楚之席， 云南白药以唯一医药品牌入选“2009 年胡润中国品牌榜”。 2007 年之前， 企业净资产增长率一直是负值， 云南白药牙膏作为新品投放市场时引起了很大的质疑， 但随着宣传力度的加大， 公众逐渐对其了解， 销量渐渐攀升， 2008 年销售收入超过 10 亿元。 2007 年， 公司发展遇到瓶颈， 企业通过与相关企业合作， 研发新产品， 寻找新的经济增长点。 2008 年启动整体搬迁计划，扩大了企业规模， 盈利能力获得长足发展。 2008 年底向中国平安定向增发 5000 万元股票， 使股本扩大约 10%， 为企业筹集了充足的发展运营资金。 科技创新成果显著， 拥有多项具有战略意义的关键技术， 能够为新产品的推出提供有力保障。企业改制， 通过整合终端、 商务、 学术、 客户服务四部门， 组建药品事业部； 市场部成建制注入健康产品事业部； 成立原生药材事业部。， 使公司内部运营更有效率。“云南白药” 拥有国家保密配方，并将保密配方与材料科学结合起来进行产品创新。 近年来， 我国政府出台了一系列政策， 鼓励中药现代化和国际化。 2002 年颁布了 2002—2010 年《中医药科学发展纲要》； 2007 年 3 月， 国务院十六部委联合发布并实施 2006—2020 年《中医药创新发展纲要》， 此举对制药装备的发展必然起到积极的推动作用。 （2） 产品价值 云南白药集团股份有限公司按大类分属医药制造业， 经营范围为化学原料药、 化学药制剂、 中成药、 中药材、 生物制品、 保健食品、 化妆品及饮料的研制、 生产及销售； 糖、 茶， 建筑材料， 装饰材料的批发、 零售、 代购代销； 科技及经济技术咨询服务， 物业经营管理， 医疗器械（二类、 医用敷料类、 一次性使用医疗卫生用品）， 日化用品。 对一般药品， 药品定价越来越受到非议， 医药商业竞争加剧， 政府部门严厉打击药品回扣， 医药行业增速放缓。 而中药尤其传统中药凭借其独特性在保健、 疾病治疗方面的优势日渐凸显。 优势中药企业具有较多专利药的保护品种， 药品可享单独定价权正规赌球网站， 对政策敏感度相对较低， 投资价值在医药行业中逐步显现。 公司价值估价：《财务管理》 课程专题研究报告（3） 6 北京交通大学经济管理学院会计系 行业最明显的变化是中药企业的营销能力明显改善， 众多中药企业拥有优势产品和卓越品牌，如云南白药创可贴占中国市场的 40%， 居于首席； 云南白药牙膏 2009 年销售收入超过 10 亿元。 此企业在营销方面已经取得突破。 由于中草药的性质， 中药不仅可以在治疗上起作用， 同时也可以起到养生保健的作用。 随着居民生活水平的提高， 保健品消费市场快速增长。 相对一般保健品， 中药保健品有自己的特点， 有很大盈利空间。 云南白药由于其独一无二的产品， 近十年来不断扩大白药新剂型， 以提价的盈利模式获得了高速发展。 而且最近兴起的药妆系列可以为云南白药提供新的利润增长点。 （3） 市场价值 云南白药有着很大的市场产品需求与发展机遇。 中国加入 WTO 后， 根据自由贸易协定， 人世后各成员国间的关税壁垒和人为限制将被取消， 中药凭借资源优势、 劳动力优势、 价格优势可以极具竞争力地参加公平竞争从而进入各国市场。 随着化学药品毒副作用不断出现， 药源性疾病日益增加， 人们希望用天然药物和绿色植物来治疗疾病和自身保健。 在未来很长一段时间内中药是市场需求会不断增加， 但是供给仍然不足， 因此就目前来说中药市场的潜力是无穷的。 近年来， 以功效性需求为主流， 崇尚自然、 回归自然， 注重美容与健康相结合的市场消费需求变化影响着化妆品的研究开发， 由于化学有机合成的潜在副作用、 动物存在的同源疾病等对人类存在潜在危害、 海洋资源的不易获取性， 以及生物基因工程产品仍需谨慎使用的风险性正规赌球网站， 使得植物材料由于其易得性、 稳定性、 安全性和有效性成为主要的天然活性成分来源， 对植物领域的研究成了国际上化妆品行业的研究趋势。 白雪映象、 同仁堂、 十二味等品牌在国内药妆品牌市场兴起， 受到了中国广大消费者的关注与好爱， 云南白药凭借其自身优势也会在药妆市场展开竞争。 （4） 品牌价值 2009 年云南白药以唯一医药品牌入选“2009 年胡润中国品牌榜”， 品牌价值为 21 亿元， 这是云南白药品牌价值第一次引起海外媒体关注。 云南白药在“2009 年胡润中国品牌榜” 上的排名是第 74位， 品牌价值为 21 亿元， 占市场份额为 12%（基准日为 2009 年 4 月 30 日）。 其中云南白药创可贴的市场份额达到 40%， 云南白药牙膏达到 10%。 1 2. 基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估 2.1 营业收入与现金流的预期模式的阶段性分析 （1） 自由现金流增长模式确定及阶段划分 本研究报告通过对行业发展趋势判断及对云南白药集团发展轨迹的研究， 认为云南白药集团适合两阶段公司自由现金流贴现模型： 第一阶段（2010—2014 年） 为高速增长阶段...

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据了解，该所每年通过所内自筹和社会捐助等渠道建立专门新生基金，用于救助家庭特困的服刑人员、资助服刑人员的三大教育、资助改造表现良好的服刑人员回归社会再就业等。

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最深的一个体会就是在这个地方，你可能会走进一个家，他可能老人是哈萨克族，但是儿媳妇可能是汉族，我们就实际采访过这样的家庭。我就感觉到，跨民族的这种情感，跨民族的这种婚姻，跨民族的这种爱情故事，在这个地方应该是很自然，很深厚的。

在鼓浪屿，拍婚纱的随处可见，这里的景色跟别处不同，随便找一座老房子就可以拍上很久。

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目前应用在手机外壳上的材质比较多，外壳材质主要包括金属、塑料、玻璃三种，像陶瓷、碳纤维、木质、凯拉夫应用得不多，属于非主流。一般来说，采用工程塑料外壳的手机比较普遍，这种材质成本低，而成本更高的金属外壳手机相对少一些。起初，金属外壳被看作是高端手机的象征，但现如今金属机身手机已经把价格门槛降至千元级，花费不到就能买到采用金属外壳的手机。

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奇点想和安迪见面，早在填字游戏就埋下伏笔约吃饭时间。两人第一次见面略显谨慎，安迪没有开车走路去赴约，吃饭期间也在观察奇点，买单时安迪提出AA制，被奇点机智阻拦为下次约会铺垫。安迪对奇点逐渐放下防备、两人均心生好感互留电话，搞笑的是吃饭分开后奇点与安迪神同步般不开车坐地铁。

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依托特殊农业，推动精准扶贫。该区聘请河南大地测绘华天中图规划设计公司，专门对七桥村乡村旅游进行规划，以乡村旅游产业为牵引，以完善的公共服务为支撑，打造异地特色水果种植基地，发展特色优势产业和特色产业集群，促进郝堂佛灵山七桥集中连片形成特色经济园区，带动贫困户增收脱贫致富。截至目前，君林蓝莓、沧海桑田果桑园、鲜来鲜得果蔬园、愉快种植园发展绿色生态蓝莓、火龙果、桑葚、草莓等水果种植面积1200余亩，用工1000余人次，带动82户贫困户194人脱贫。申报安全饮用水工程、磨镰沟大堰、公家冲水库等3个基础设施项目，安全饮用水工程建成后可解决3600余人的安全饮用水问题。同时，出台《关于组织机关党支部与第一书记派驻村贫困户开展结对帮扶工作的通知》，由管理区各机关党支部党员同七桥村建档立卡贫困户开展结对帮扶，组织党员干部到贫困户家中交朋友结“亲戚”，分析致贫原因，制订脱贫方案，帮助解决实际问题。

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俄罗斯能源部长Novak已经透露，伊朗确定参加多哈会议，并计划在其产油量达到400万桶/日的目标后加入冻产协议，伊朗石油部长赞加内在最新讲话中表示，即使他有时间参加4月17日的产油国会议，他将依然拒绝沙特提出的冻产要求。伊朗依然打算将原油日产量提高至制裁前的400万桶，比2015年底增加100万桶。

中国银行公报告，每股盈利为0.56元人民币，低于上一年的0.61元人民币，税前每股分红为0.175元人民币，低于上一年的0.19元人民币。